【华泰期货黑色专题】同呼吸共荣辱 房地产与钢铁的命运纠缠
来源 | 华泰期货研究院
编辑 | 陆家嘴大宗商品论坛，转载请注明出处
策略摘要
短期关注超跌修复以及对房地产政策性兜底措施出台的可能性，长期关注钢铁消费结构性转型情况。
核心观点
市场分析
房地产作为钢材消费占比最多的下游行业，其走势直接影响了钢材的消费和价格， 2016年供给侧改革之前，房地产投资走势与螺纹钢现货价格有极强的线性相关性。在供给侧改革后，从趋势上来看，房地产行业走势仍然能够对钢铁行业起到决定性的影响，回顾近期几轮黑色商品行情，可以认为近期钢铁行业的几轮大波动，皆因地产而起。
作为钢材消费最大的行业，房地产与钢铁行业不仅呈现出休戚与共的趋势性变化，而且房地产行业的关键性信号更是能直接左右黑色商品的市场信心和未来预期，甚至在极端行情下，市场对房地产行业的预期，能够超越黑色商品的供需基本面，对黑色系商品价格走势起到决定性作用。
自1998年房地产市场化改革开始，房地产行业迎来了高速发展，中国人均住宅面积已优于多数发达国家，城镇化进程已经基本告一段落，房地产消费主力军的15-59岁人口开始出现下降趋势，高房价抑制了人口的婚育，全国婚姻登记数量从2014年起出现同比下滑趋势，出生人口的下滑趋势更为明显，2021年全年出生人口1062万人，达建国以来最低值。在经历多轮疫情冲击后，居民收入受到一定影响，居民部门杠杆率目前已经接近发达国家，难有继续向上的空间。从整体趋势上来看，房地产高速增长的时代已经落幕。
2021年房地产市场出现下滑趋势后，国家各个层面都希望能够稳定房地产市场，各种刺激政策纷纷出台落地，然而市场反应并不明显，对比2015年8月份出现房地产投资同比转负，在随后的宏观调控和政策刺激下，仅用了4个月房地产投资增速就转负为正，在2016年重新回到房地产的高速增长区间。而自2021年8月份出现商品房销售转负，9月份出现房地产投资同比转负，直至今年7月份，房地产的各项数据仍然没有出现正增长。这其中的原因一方面是因为疫情反复和封锁措施造成的，而其他的原因则来自于房地产行业自身供需的基本面情况。
近期市场关注的断贷风波方面，估算停工面积占施工面积的5%左右，总量约为5亿平米。按照每平米3000元的建筑安装费用，以及50%的烂尾进度来估算，粗估资金缺口为7500亿元。对于此前深陷流动性危机中的房地产企业而言，资金缺口难以弥补，必须通过政府解决。而目前政府财政收支压力同样巨大，因此如果要解决目前房地产的烂尾以及停贷问题，必须由顶层设计来协调解决。
考虑到目前房地产行业的负面问题，有引发系统性风险的可能，可以预见到国家层面一定会在近期采取措施，对烂尾楼问题进行兜底，在此可以推算：按照每平方米建筑用钢75kg测算，烂尾楼盘的复工导致钢材需求增加1875万吨，占到全国年度钢材消费量的3%-4%左右，可以认为如果有效的兜底政策出台后，将对目前已经全部跌至低位的黑色系商品整体产生相当大的提振效果。
而从长期趋势来看，短期的兜底政策也难以撼动房地产行业基本面走弱的大趋势，而钢铁行业在未来面临着消费结构转型的阵痛，能不能够摆脱对房地产行业的依赖将会是决定未来钢铁行业走向的关键因素。
策略
短期关注超跌修复以及对房地产政策性兜底措施出台的可能性，长期关注钢铁消费结构性转型情况。
风险
国内疫情、海外通胀及加息、房地产行业发展情况等。
报告全文
1.近期钢铁行业大行情皆因房地产而起
房地产作为钢材消费占比最多的下游行业，其走势直接影响了钢材的消费和价格，可以看到在2016年供给侧改革之前，房地产投资走势与螺纹钢现货价格有极强的线性相关性。在供给侧改革后，国家的相关政策对钢铁行业的影响逐渐加大，但是从趋势上来看，房地产行业走势仍然能够对钢铁行业起到决定性的影响。
回顾近期几轮黑色商品行情，不难发现除宏观刺激以及粗钢压产等政策的干扰外，可以认为近期钢铁行业的几轮大波动，皆因地产而起。
2021年2、3月份，疫情过后因为政策刺激以及货币宽松等因素影响，全国商品房销售面积出现同比104.9%的增长，叠加全国各行各业在疫情后如火如荼的复产，导致出现整体黑色系大幅上涨行情，螺纹钢主力合约一路高涨，在6月份到达6208点的历史性高度。
而4月份之后，商品房销售增速持续回落，到8月份开始出现同比走负，在此期间螺纹钢盘面价格先从高点回落，随后受粗钢压产政策的影响企稳回升，在5000-5800点区间保持高位震荡走势。
8月份之后商品房销售并未见好转，反而受制于2020年的房地产“三条红线”监管政策，以恒大为代表的高负债高周转的房企，频频开始爆出的负面消息，商品房销售数据也继续一路走低，10月份销售数据同比出现了20%以上的降幅。黑色商品同步在十一假期结束后迎来一波大跌行情，同时叠加因为国家对动力煤价格的强力介入和管控而带来的焦煤价格连带下挫因素，螺纹钢盘面价格迅速从5800点跌至4200点附近。
进入11月份，房地产以及经济的下滑引起国家高度重视，高层领导人多次召开经济会议要求保持经济增长，重提坚持以经济建设为中心的基本路线，市场悲观预期迅速扭转，叠加原料供给刚性的制约，整体黑色系商品进入较为稳定的上行通道。
2022年伊始，国家制定了GDP增速5.5%的年度目标，并出台了各项房地产松绑以及刺激政策，居民购房信心开始恢复，2月份商品房销售同比降幅收窄到9.6%，考虑到2021年同期的高基数，房地产回暖迹象非常明显。然而3月份开始出现的奥密克戎变种疫情直接冲击到上海、北京等核心城市，为了控制疫情，上海甚至进入了两个月的封控期，全国经济也因此深受打击，4月份商品房销售同比降幅再度拉大到39%，螺纹钢盘面价格也开始下滑，虽然6月份疫情得到控制，上海等地开始恢复正常，但是因为疫情反复以及各地封控导致经济活动不畅，影响到了市场对经济的信心，叠加海外持续的高通胀以及加息等不利因素，黑色系商品继续走低，在6月底出现企稳的迹象。
7月份海外通胀还在走高，美联储再度加息75bp，海外利空因素加剧。国内方面接连爆出河南村镇银行事件，以及多地业主停贷风波等利空消息，引发了市场的整体性恐慌，螺纹钢盘面价格跌至近2年的低位，全国钢铁企业几乎全线亏损，上游原料也难以幸免，其中供需表现最好的焦煤盘面远月价格也基本跌至成本线。
综合回顾不难发现，作为钢材消费最大的行业，房地产与钢铁行业不仅呈现出休戚与共的趋势性变化，而且房地产行业的关键性信号更是能直接左右黑色商品的市场信心和未来预期，甚至在极端行情下，房地产行业的预期，能够超越黑色商品的供需基本面，对黑色系商品价格走势起到决定性作用。正因如此，对于黑色商品而言，房地产行业的未来走势变得至关重要。
2.房地产高速增长的时代已经落幕
自1998年房地产市场化改革开始，房地产行业迎来了高速发展，成长为中国经济的支柱性行业，对全国的经济增长起到了举足轻重的贡献。经历了20余年的高速发展后，全国城市人均住宅面积从18.66平方米，增长到今天的41.76平方米，居民居住水平大幅改善。对比世界其他国家人均住宅面积，美国为67平方米，日本为33.5平方米、新加坡为30平方米、韩国为28平方米，中国人均住宅面积优于多数发达国家。
然而房地产的高速发展背后也存在不小的隐忧，首先从人口方面来看，全国人口到达14.12亿的顶点，同时得益于全国城镇化进程加速，人口城镇化率从1998年的33.35%，迅速提高到2021年的64.72%，可以认为全国城镇化进程已经基本告一段落。
受计划生育政策影响，全国人口结构开始出现改变，作为社会主要生产力和房地产消费主力军的15-59岁人口开始出现下降趋势，2011年为9.4亿，占比69.80%，而2021年则减少为8.98亿，占比也降低至63.60%。而60岁以上的老年人口有所增加，从2011年的1.85亿，增加到2021年的2.67亿，占比从13.70%提高到18.90%。
高房价的另外一个负面作用是抑制了人口的婚育，根据国家统计局的数据显示，全国婚姻登记数量从2014年起出现同比下滑趋势，2020年受疫情影响同比下滑12.19%，2021年继续下滑6.09%。出生人口的下滑趋势更为明显，2021年全年出生人口1062万人，甚至低于1961年遭受自然灾害的1187万人，为建国以来最低值。
从居民收入方面来看，国家统计局数据显示，全国居民可支配收入在2019年疫情前保持着9%左右的高速增长，受疫情影响，2020年增幅降低到4.74%，2021年因疫情得到有效控制，反弹至9.13%，而2022年3月份开始的疫情再度对居民收入造成打击，其中二季度居民可支配收入增速回落至4.65%。
就业方面，城镇调查失业率基本维持在5.5%左右的低位，受疫情影响，2022年4月份失业率轻微提高到6.1%，6月份随着疫情好转，失业率降低至5.5%。然而16-24岁人口的失业率创出新高，6月份抬升到19.30%，年轻人群就业压力凸显。
居民杠杆率方面，伴随着房地产行业的发展，以及房价的飙升，居民对于房地产的消费理念迅速转变，纷纷认可了房地产的投资属性，因此自发性的加大杠杆率，从2006年到2020年，居民部门杠杆率从10.8%飙升至61.8%，作为参考，日本居民部门杠杆率为65.3%，美国为79.5%。考虑到因为疫情原因导致的居民收入的降低，未来中国居民部门杠杆率继续向上的空间不大。
综合来看，我国房地产市场在经历高速发展后，人均住宅面积在亚洲国家中已经名列前茅，城镇化进程也已基本完成。而消费端面临着人口老龄化的背景趋势，婚育情况也在走低，出生人口下滑最为明显，在经历多轮疫情冲击后，居民收入受到一定影响，年轻群体（16-25岁）就业压力加大，居民部门杠杆率目前已经接近发达国家，难有继续向上的空间。从整体趋势上来看，房地产高速增长的时代已经落幕。
3.负面消息缠身的房地产行业将走向何方
2021年房地产市场出现下滑趋势后，国家各个层面都希望能够稳定房地产市场，各种刺激政策纷纷出台落地，包括限购限贷政策的放松、整体利率以及房贷利率的下调等，甚至部分地区将促进房地产销售纳入到公务员考核指标中。
然而市场反应并不明显，对比2015年的房地产刺激政策，8月份出现房地产投资同比转负，在随后的宏观调控和政策刺激下，仅用了4个月房地产投资增速就转负为正，在2016年重新回到房地产的高速增长区间。
自2021年8月份出现商品房销售转负，9月份出现房地产投资同比转负，直至今年7月份，房地产的各项数据仍然没有出现正增长。这其中的原因一方面是因为疫情反复和封锁措施造成的，而其他的原因则来自于房地产供需的基本面情况。
在市场对于房地产行业复苏的殷切期盼中，7月12日却传出因楼盘无法按期交付，导致业主集体断供的消息，据不完全统计，河南郑州、广东深圳、安徽合肥等18个省份22个城市，逾100个地产项目出现停贷问题，直接导致市场对于房地产行业的预期产生了极度的悲观情绪。问题的出现将进一步打击购房者的信心，而多地对房企资金的监管收紧，使得房企本就捉襟见肘的流动性再度雪上加霜，如果问题不能得到妥善的处置，对于我国的房地产行业将会形成加速向下的恶性循环。
对于目前的烂尾楼盘问题，很难依赖房企自身去解决，据广发证券研究估计，行业停工面积约为施工面积97亿平米的5%左右，总量约为5亿平米。按照每平米3000元的建筑安装费用，以及50%的烂尾进度来估算，保守粗估资金缺口为7500亿元。对于此前深陷流动性危机中的房地产企业而言，资金缺口难以弥补，必须通过政府解决。而目前政府受疫情以及土地收入下滑的影响，2022年1-5月累计全国一般公共预算收入86739亿元，扣除留抵退税因素后增长2.9%，按自然口径计算下降10.1%；全国一般公共预算支出99059亿元，比上年同期增长5.9%；收支缺口12320亿元。可见在仍遭受疫情影响的当下，政府财政收支压力同样巨大，因此如果要解决目前房地产的烂尾以及停贷问题，必须由顶层设计来协调解决。
考虑到目前房地产行业的负面问题，将直接打击购房者的信心，对房地产企业的流动性造成进一步的冲击，进而影响到后续的土地财政收入，有很大可能产生系统性螺旋式下挫风险，因此对于房地产烂尾的问题必须在最早的时间内得到妥善的解决，以提振市场信心，防范系统性风险。
4.结语
综上所述，为防范房地产行业引发系统性风险，可以预见到国家层面一定会在近期采取措施，对烂尾楼问题进行兜底，在此可以推算：按照每平方米建筑用钢75kg测算，烂尾楼盘的复工导致钢材需求增加1875万吨，占到全国年度钢材消费量的3%-4%左右，可以认为如果有效的兜底政策出台后，将对目前盘面价格已经全部走到低位的黑色系商品整体产生相当大的提振效果。
而从长期趋势来看，短期的兜底政策也难以撼动房地产行业基本面走弱的大趋势，而钢铁行业在未来面临着消费结构转型的阵痛，能不能够摆脱对房地产行业的依赖将会是决定未来钢铁行业走向的关键因素。
■策略
短期关注超跌修复以及对房地产政策性兜底措施出台的可能性，长期关注钢铁消费结构性转型情况。
■风险
国内疫情、海外通胀及加息、房地产行业发展情况等。
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